近日，Gagra Ventures发布了文章《The New "Value Stack"》，主要讨论了在 Web3 和分布式技术业务中价值链的演变。它探讨了去中心化和自治代理如何影响全球技术部门，以及Web3协议和应用如何形成一个全球可访问的公共商品。文章还讨论了亚马逊等公司如何通过控制价值栈的不同层面来实现商业成功，以及这些原则如何适用于Web3环境。深潮对全文进行了编译。

背景

在传统科技中，众所周知，锁定最终客户的“最后一公里”的公司通常能在产品的价值链中收获到最大的价值。最后一公里也是竞争最激烈的，因此对于风险规避型创始人来说，沿着价值链延伸并生产构成最终产品的中间组件或服务仍然是有意义的。

在Web3的分布式技术业务领域中，由于中间商被理想地最小化，所有去中心化，服务自动化，很容易得出这样的结论：价值链是倒置的。最早运行Web3应用的基础设施是比特币和以太坊这样的庞然大物，每个网络都有各自的范式（例如“互联网货币”和“互联网计算机”），以便应用程序利用其开放性。因此，投资者意识到，相对于在其上运行的应用程序，这些协议本身可能会捕获更多的价值。

这种思维导致大部分资本流向Web3的基础设施，如所谓的第一层、第二层甚至第三层（或特定应用链/rollups）。然而，其背后的愿景已经从整体发展为更加模块化，从而衍生出更多的基础设施初创公司来资助。

自那时起，我们也看到了一些应用的出现，它们通过使用以太坊降低部署和分发成本获得了显著的好处，同时通过发行不一定捕获产品产生的价值的代币（主要是因为监管原因，这是暂时的）获得了显著的上升空间。Uniswap就是一个很好的例子，尽管他们刚刚开始收取费用。虽然在高峰时期，它的估值远低于以太坊，但这种应用的开发和上市速度显著低于竞争对手的Web2在线交易应用，同时它受益于将大部分运营成本外包给以太坊验证者和维护者。这是一个很好的商业模式。

因此，随着这些应用的出现，叙事在一段时间内发生了转变，许多公共和私人市场投资流入了Web3中的新超级应用竞争者，主要是在游戏和DeFi应用（例如流动性质押）。

我们一直在思考哪种思维框架能够呈现最具价值的最佳 Web3 商业模式。这催生了我们的“价值栈”（Value Stack）的概念，这个概念目前指导我们的投资决策和投资组合构成。

塑造新价值栈的力量

我们相信，两个核心趋势将定义全球技术行业。从软件和互联网开始（随着离线和在线之间的安全差距的缩小，它们将成为同义词），我们预计这些趋势随后会逐渐渗透到物理世界。

这些趋势是：

• 去中心化，由公共区块链和类似区块链（确定性、无信任、抗审查）的分布式系统的扩散所驱动。它首先是一套围绕任何资产的系统，包括自主程序。我们认为类似区块链的技术是人工智能的 "套索"，就像人类转向农业时法律系统遏制现实世界的暴力一样。这将导致一切（首先是数字资产，然后是实物资产）都进入网络。在不久的将来，由于可扩展性和带宽瓶颈问题不可避免地会得到解决，类似区块链的加密系统将提供更好的安全性，同时让每个人和每件事都保持联系，因此不再需要内部设置和可下载的客户端；
• 在人工智能和机器人技术的推动下，数字世界和物理世界都将出现自主代理。机器将占据互联网流量和使用量的绝大多数。我们认为，消费类应用程序的最终形态将是高度可定制的人工智能代理界面与平凡事物的结合；而更具创造性和吸引力的应用程序可能最终会成为人类用户的游戏化体验，同时仍然保持高度的人工智能成分。

重申一下：我们认为，大多数商业流程以及我们的用户体验将被自动化，而我们为其设置的参数和偏好仍然处于我们可验证的控制范围内。此外，可扩展性限制和复杂性是最佳 Web2 产品的去中心化类似物的当前瓶颈，将在未来 3 到 5 年内得到解决，因此我们假设到论点开始完全发挥作用时，这将被解决。

这也意味着我们最终将拥有一个非常不同的价值链，因为这些技术本质上是全球性的。一切都将在线且互联。这里的主要结论是，互联网价值栈最终将在全球范围内实现同质化。

在我们看来，获胜的应用程序和协议将成为通过类似公共区块链的分布式网络进行管理和访问的全球公共物品。与它们交互可能存在特定于司法管辖区的规则和限制，但大部分时间里，它们仍然是相同的堆栈。

什么是价值栈

现在，让我们用一个简单的例子来解释我们所说的“价值栈”。

亚马逊一开始可以被视作一个无限的商店货架，先是图书，然后是其他所有产品——这是他们抓住的最后一公里。他们通过提供和扩大原有图书产品之外的产品，抓住了消费者。随着时间的推移，亚马逊从最初的转售出版商转变为自己的出版商，通过 Kindle 创建了一个平台，后来又通过亚马逊 Prime 创建了其他内容平台。但真正让他们降低成本并最终实现盈利的，是向下移动技术栈和价值栈，并出售后端访问权限，而后端除了圣诞节购物期间外，一年中 95% 的时间都处于闲置状态。这就催生了他们的云平台 AWS。此外，为了改善客户体验并发展新客户（否则他们将使用实体店），他们必须进一步深入价值创造链，建立异常快速的送货服务，并最终拥有了美国最大的私人飞机和无人机队。他们还与制造商合作，以自己的品牌销售一些最受欢迎的产品，以保持有吸引力的低价格并保持交货速度。

这就是电子商务平台如何将自己转变为云计算、基础设施和物流公司的大致过程——通过垂直向下移动价值栈并拥有它。从顶部的最后一英里一直到制造，以榨取所有利润空间并满足客户。当然，他们也依赖于像互联网上的TCP/IP或物理世界中的混凝土道路这样的共同基础设施，这也构成了价值链。但为了维持其业务的主导地位，亚马逊需要拥有垂直堆栈，而且必须在首次锁定为其带来实际增长因素的主要部分后，逐步实现这一点。其他商业巨头也在不同程度上存在类似情况。

对于一家公司来说，深入构成主要产品的价值链是一个更自然的过程，而不是扩展到邻近或全新的市场，尽管他们仍然总是这样做，但成功程度不同。他们总是有更好的机会完全拥有其业务的垂直价值栈，而不是横向主导（即跨越多个市场/管辖区/平台）。拥有部分价值链可以创造规模经济，从而避免竞争。而横向向新市场扩张的风险更大，也更不明确。

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  香港虚拟资产平台牌照发放一周年，11家平台申请牌照，2家成功获得。未获得牌照的平台离开香港，原生加密平台也出走。发牌过程中，规模和专业度是重要考量，本土金融机构和具备内地资源优势的平台获得先机。有传言称，离岸交易所无法满足监管要求，导致多家知名加密交易所撤回申请。香港监管机构撤回Hashkey Exchange的合规申请，可能是因为涉及敏感地区客户服务或监管人手有限。香港虚拟资产现货ETF表现优异，但市场缩水，流动性差，难以吸引外资。香港选择从传统资本端而非加密原生应用切入，填补资产空白，探索传统领域的Web3资产转型。未来，香港Web3的发展仍有待观察，但去中心化市场与传统机构升维的碰撞仍需时间。

无论亚马逊在美国和其他选定地区的垂直价值栈多么强大，他们都无法在全球范围内拥有它，因此他们要么依赖于在某个特定地区更好分销的合作伙伴，要么面对拥有其他地区类似类型垂直栈的企业的竞争，并在那里发挥主导地位——比如中国的阿里巴巴。它们可能永远不会是彼此的完全复制品，例如阿里巴巴不拥有任何仓库或物流运营，而是拥有其价值链的其他部分（通过支付宝的金融服务）以达到其本地市场的主导地位。

因此，传统技术领域的制胜商业模式是自上而下地垂直发展价值堆，以尽可能获得最大的利润率并避免竞争。但这仍然无法避免这些业务偶尔受到干扰。

Web3中的价值栈

我们认为，最终胜出的Web3协议和应用程序将成为其特定用例的全球可访问公共产品，因为最广泛的访问通常会产生幂律动态（大多数人使用1或2个获胜解决方案）。这些分布式产品通常是服务提供商+用户（例如比特币）或仅用户（例如Uniswap）的网络。它们也本质上是抗审查的，全天候开放运营，并且同样开放给任何人对其进行贡献或在其之上构建。鉴于这种环境，用户和贡献者没有理由不将获胜的解决方案视为某一特定用例的首选产品。获胜者很可能是那些占据最多思想份额、流动性和其他网络效应的人。

这也意味着 Web3 由多个应用程序和协议组成，每个应用程序和协议都占据了这个去中心化的全球价值创造链的一部分，但没有一个应用能够完全拥有它。互操作性和开放性需要一定程度的专业化（这取决于领域）。在一个一切都是开源的世界里，你需要成为绝对最好的或拥有最大的网络效应。此外，如果你减少互操作性功能以强制执行它，用户将只是选择一个不这样做的不同解决方案，因为那是对他们有价值的地方。最后，你当然仍然可以构建自己的完整价值栈，但激励措施已经倾向于在现有解决方案之上构建，而不是在您的解决方案上创建所有内容。将你的协议设置成本降低并将其分发给最广泛的用户群（区块链上的钱包）的好处实在太多了，这种开源技术拥有的贡献者越多，它就变得越强大。这是一场难以逆转的经济、文化乃至社会运动。

将价值栈的隐喻扩展为由技术层片组成的观念，从垂直角度来看，由于上述原因，特定应用或协议所占的价值切片可能会显得更小/更薄（垂直价值捕获有限）。然而，Web3创造的全球市场的性质允许这些业务服务于比亚马逊或阿里巴巴等区域赢家更多的用户。因此，从水平方向来看，Web3可能比Web2类似产品具有更大的潜在价值。

我们看到Web3的赢家在各自的类别中水平增长的，而不是垂直增长。全球价值栈是一组单一均质的层片，垂直堆叠成一个大型技术栈，每个协议和应用程序都是该分层主体的单个切片。

在这样的情景下，“存储”领域的赢家是什么样的？它是为全球大多数互联网托管数据的协议， 例如在中国和美国以及其他任何地方，这意味着它占据了 AWS、阿里云、Azure、腾讯云、谷歌云、Hetzner 以及所有其他云和当前本地存储业务的存储部分。现在，将其乘以数字化世界不断扩大的存储需求，在数字化世界中，人工智能生成和消耗的数据量比我们今天多出几个数量级，你就能大致了解这样一个价值栈层可能占据的规模。

关键问题是，鉴于这些技术的开源性质，如何确保在网络效应中获胜的同时，也能捕获他们创造的大部分价值？我们坚信，我们正处于为此类系统找出最佳经济效益的开端。代表这些平台访问/所有权的数字资产的实验才刚刚开始突破。这些代币快速实现流动性的路径既是礼物也是诅咒，因为它激励人们尽快推出这些代币，并且只根据早期迭代的试错进行微小改进。然而，对于价格持续下跌的代币的产品来说，很难逆转方向。这就是为什么这些代币经济学的失败可能会给即使是非常成功的产品的建设者带来沉重的代价。

我们非常相信，代币设计的大时代，也是最复杂和最前沿的经济理论的测试平台即将到来。我们从与我们的投资组合公司合作的经济学家那里了解到，由于他们在现实世界产出很少，传统经济学中的大多数人的职业道路是枯燥乏味。相比之下，在代币经济学中，他们可以实施并不断调整这些封闭循环网络经济。

我们如何将我们的框架付诸实践

作为投资者，您希望获胜者或至少是第二大协议/应用程序为其各自的堆栈提供服务。我们相信，价值链下游（即互联网的最后端）的协议将更像是“赢者通吃”的商品。而应用程序层可能有多个同时获胜者满足不同用户组的需求，但在各自的细分市场中仍然普遍存在。

此外，我们不知道堆栈的哪一层会是捕获最多价值的赢家，而且我们预计每项服务/协议的需求将是周期性的，但在堆栈中越往上，利润会越高（想想经济周期中的必需品与非必需品），包括中间件（例如，游戏的兴起比生产力软件的兴起更有利于某些中间件）。所以，你希望尽可能多地拥有各类别的赢家，并贯穿整个堆栈，以在你的投资组合中获得防御性。

此外，虽然我们不知道每个类别可能有多大的价值，但通过启发式方法，人们可能首先挑选更大的类别。我们更倾向于在那些看起来竞争不激烈但从第一原则和创始人才华的角度都有意义的领域中的项目。

确保你赢得胜利者或者实力强劲的竞争对手的关键是确保他们有在他们周围建立护城河的防御能力。我们认为，在互联性的世界中，这意味着首先是网络效应，其次是强大的价值捕获机制。因此，作为投资者，我们主要与投资组合公司合作，提高他们与其他投资组合公司以及更广泛领域的可组合性，同时也设计最合适的价值捕获机制。

关于网络效应需要注意的一点是，在过去20年的互联网增长中，我们已经学到技术是一场人气竞赛，并不总是最好的解决方案获得最多的采用。然而，我们鼓励投资组合团队在技术本身不面向消费者时，拥有不妥协的自由。在集成决策由人工智能驱动的世界中，它将变得更加重要，在选择最佳技术时，人工智能会消除人类偏见和社会思维。这增加了一整面需要思考的问题，但那不是现在要考虑的事。

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