牛市死亡螺旋？一文详解 GMX 的问题与未来

GLP Fud 层出不穷，近期更是有人声称其牛市下将陷入死亡螺旋，本文将通过详尽的案例、数据与计算为你抽丝剥茧，分析诸多 Fud 的真伪，帮你进一步认清 GMX/GLP 的本质，探讨 GMX 的真实问题和改进方向，以及由此给 Dex Perp 赛道新项目带来的空间和相关空投机会。

GMX 本质接近于杠杆平台，GLP 借币给 trader 加杠杆做对手盘，就是说你做多 10ETH，GLP 就借 10ETH 现货给你，假设开仓时 10ETH = $10k, 关仓还钱时就还按关仓时价格计算价值为 $10k 的 ETH。。一方面你的利润不可能高过 10ETH，GLP 自然也不会资不抵债，另一方面对于 GLP 而言实际上相当于卖了 10ETH 换了 $10k。多空平衡情况下 GLP 约为 50%U+50%B/E，那么当前不平衡下的的 GLP 相当于什么？

如下图，占比约 50% 的 BTC/ETH 约为 70% 的利用率，[BTC/ETH 相关性高，不单独考虑 ]，占比 50% U 为 20% 的利用率，trader 净多比例就是 50%*70% - 50%*20% = 25%。这样 GLP 相当于净借出 25% B/E, 就是说当前 GLP 价格（不计收入分成）的表现应当接近于75%U+25%B/E，U 本位价格依然会在牛市中上涨。

GLP 的比较基准是 50% USD+ 25% BTC +25% ETH 的一揽子指数。在过去两个月的牛市中，由于多空比持续在 3/1 甚至 4/1，GLP+ 费用分成的确是略跑输此指数，但如上述计算，其 U 本位价格依然是上涨的，既然 U 本位在上涨就不至于引起太大的恐慌了，所以 GLP 总量也未出现所谓的恐慌式下降。

GMX 借款利率正相关利用率，在单边行情下利用率高利率自然也高，比如目前 ETH 借款利率超 60%，所以你会看到即使某天杠杆交易量只有 $90M, 费用也高达 $223k , 远高于即使不考虑折扣的交易手续费 $90M*0.1% = $90k，这就是利息带来的强劲收入。

如此， LP 完全可以在另外的平台上对冲 GLP 净多风险，主流交易所本月的 BTC/ETH 累计资金费率在 0.8% 左右，年化也就 10%。你持有价值 $1 的 GLP，只需要做多 $0.25 即可，保证金也不多，就可以轻松左手收 40% 的利息（60%*70%，GLP 分 70% 的利息收入），右手以较低的成本将其对冲掉。

对于那些本就是做 U 本位中性对冲策略的机构而言，更是原本 持 $ 1 GLP 需要做空 $0.5 B/E, 当前却只需做空 $0.25 B/E，保证金占用反而更少了，所以自然也是稳如老狗了。

再退一步，若是真有人大量撤出 GLP 造成供给下降，那么利用率的上升就会造成借款利率上升，推升 GLP 的 APR，这时候自然会吸引更多 LP，尤其是熟练于对冲的机构和专业投资者，不至于陷入死亡螺旋。

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  美国5月非农就业报告强劲，加密市场早盘稳定但下午走低。比特币价格达到历史新高，市场情绪积极，预计未来几周将再创新高。分析师认为，比特币的四年周期是影响因素，预测2025年10月11日将达到新的历史高点。尽管存在泡沫市场的迹象，但与加密货币挂钩的永续期货并没有出现投机热情。市场逐渐成熟和稳定，受到机构兴趣和采用的影响。投资者关注下周的美国CPI数据和美联储货币政策决议。比特币未平仓合约创历史新高，市场情绪积极。

不过在多空不平衡的情况下，的确会有一方的利用率低，那应该怎么办？其实 GMX 原本是有方案应对的，其在多方市场下会增加币的占比，在空方市场下增加 U 的占比，根据市场需求动态调整比重。然而现在已有太多协议基于 GLP 构建，倘若随意大幅更改比例，对生态会造成一定的负面影响。在 GLP Lego 蓬勃发展的当下，维持现状自是权衡两方收益的结果。

此外关于零滑点引起的价格操纵攻击以及 GLP 是否会在极端行情出现资不抵债的问题，我早前已经做过回答，后来 GMX 创始人 X 的回应也跟这个差不多，并因此关注了我 :)，不妨一看下方推文。

至于 GMX 的内部喂价风险，没有双边资金费率，以及交易上限的问题，预计也皆将在近期的版本中陆续解决，详情参见下方推文。

针对上条推文论及这些问题，GNS其实是已经做了些优化的，这也是其能立足的原因之一。若你对 GNS 和 DeFi 衍生品有兴趣，请关注 妙蛙种子@NintendoDoomed喵，预计不日将便奉上极有价值的 GNS 研究。

另外对于一侧利用率偏低的问题，「把闲置的房子租出去」就可以解决这个问题，比如底层接上 AAVE 或者 Curve LP 这种生息资产，多组合一层便可增加收益。眼下 DEX Perp 赛道激战，自然也有项目改良此处，比如这个正在搞空投活动的Uniwhale，LP 是 100% 的稳定币，然后准备组合 DEX LP 增加收益 [参见下图红框]。

综上，牛市下 GLP U 本位价格上涨，散户安心，对冲保证金需求下降，机构安心，这就是迄今死亡螺旋并未出现的原因。内部喂价，资金费率，交易天花板等问题已在解决的路上，GNS 在这些问题上做得不错自然立足一方，新项目抓住改良点带来的空投机会也值得关注。

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